Abkehr von der reinen Lehre

Vor rund 70 Jahren veröffentlichte US-Ökonom Harry M. Markowitz seine Theorie zur optimalen Portfolioselektion. Grundgedanke: Der Investor stellt sich nach seiner eigenen Risikopräferenz ein Portfolio so zusammen, dass kein anderes Portfolio bei gleicher Renditeerwartung ein geringeres Risiko aufweist oder umgekehrt bei gleichem Risiko eine höhere Rendite verspricht. Soweit die Theorie, die reine Lehre.

Vor 30 Jahren setzte sich – häufig getrieben von anglo-amerikanischen Finanzinvestoren – am Immobilieninvestmentmarkt die Vorstellung durch, dass einem indirekten Investor die präferierte Mischung aus Rendite und Risiko am besten gelingt, wenn er Anteile an schlanken, auf das Kerngeschäft konzentrierte Unternehmen miteinander kombiniert. Die perfekte Risikomischung sollten sich die Anleger aus sortenrein investierenden Anlagevehikeln zusammenstellen.

So entstanden Spartengesellschaften, die später an der Börse landeten. Im Segment Wohnen etwa Deutsche Wohnen, Deutsche Annington, die in der Vonovia aufging, und LEG Wohnen. Deren Eigentümer waren besonders konsequente Verfechter der reinen Lehre. Die Gesellschaften schafften eigenen Hausmeister ab, vergaben Reparaturarbeiten ohnehin nur fremd und verkauften die konzerneigenen Projektentwicklungsgesellschaften schnellstmöglich. Den neu bauen wollte keine der Gesellschaften. Die einzige Aufgabe des Managements war es, Wohnungen zu verwalten, die Verwaltungskosten je Einheit immer weiter zu senken und parallel die Mieten wo immer möglich zu erhöhen.

Der Erfolg schien den Verfechtern der reinen Lehre zunächst recht zu geben. Nach überwundener Finanzkrise überwunden glückten die Börsengänge. Die Kurse stiegen. Und trotzdem sagten die Wohnungskonzerne der reinen Lehre ade. Wijnand Donkers, 2013 von Rolf Buch abgelöster Annington-Chef, führte bereits 2011, also noch vor dem Börsengang, wieder die eigenen Hausmeister ein. Insourcing statt Outsourcing - aber warum?

Effizienzsteigerungen durch weitere Paketkäufe wurden geringer – das Gesetz des abnehmenden Grenznutzens wirkte. Die Kursfantasie schwand. Es wurde zeit umzudenken.

Heute unterhält Annington-Nachfolgerin Vonovia eine der größten Handwerkerorganisationen in Deutschland. Längst versuchen die drei großen der Wohnungsbranche mit allerlei Dienstleistungen über das Vermieten hinaus Geld zu verdienen. Alle drei bauen neu, betreiben Quartiersentwicklung, die LEG erwarb jüngst Anteile an einem Projektenwickler. Deutsche Wohnen, gerade von Vonovia übernommen, betreibt seit ein paar Jahren Pflegeimmobilien. Für die Aktionäre hat sich die Abkehr von der reinen Lehre gelohnt. Die Kurse von Vonovia und LEG verdreifachten sich seit den Börsengängen 2013 und der zuvor dahindümpelnde Kurs der schon notierten Deutsche Wohnen legte in gleichem Maße zu. Mit dieser Performance konnten weder Dax 30 noch Epra/Nareit Europe mithalten.

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Erstveröffentlichung: The Property Post, Februar 2022